4Q68 คาดกำไรพลิกเติบโต YoY และ QoQ
ภาพการดำเนินงาน 4Q68 มีแนวโน้มสดใสกว่าที่ฝ่ายวิจัยประเมินไว้เล็กน้อย สะท้อนจากปัจจัยบวกหลายด้าน ทั้ง ความกังวลเรื่องการตั้งสำรองหนี้สงสัยจะสูญของผู้ป่วยตะวันออกกลางที่ลดลงหลัง PR9 แสดงหลักฐานให้ ผู้สอบบัญชีเห็นว่าประเทศคู่สัญญายังคงมีการชำระเงินเข้ามาอย่างต่อเนื่อง จึงไม่จำเป็นต้องตั้งสำรองค่าเผื่อหนี้ สงสัยจะสูญ ประกอบกับผลการดำเนินงานปกติที่ดีกว่าคาด ทั้งรายได้ที่ขยายตัวและการบริหารต้นทุนที่มี ประสิทธิภาพมากขึ้น โดยเฉพาะงบการตลาดที่ลดลงจากแผนเดิม ฝ่ายวิจัยคาดว่ากำไรสุทธิ4Q68 จะอยู่ที่230 ล้านบาท เติบโต 11.5% เมื่อเทียบช่วงเดียวกันปีก่อน และเพิ่มขึ้น 3.2%QoQ สอดคล้องกับรายได้ รพ.ที่ขยายตัว เด่น 14.4%YoY และ 5.3%QoQ โดยมีแรงขับเคลื่อนสำคัญจากรายได้ผู้ป่วยต่างชาติ โดยเฉพาะกลุ่มประเทศ ตะวันออกกลาง เช่น กาตาร์, โอมาน, UAE รวมถึงบังคลาเทศ ที่ยังมีการส่งต่อเคสหนักเข้ามาอย่างต่อเนื่อง

นอกจากนี้ผู้ป่วยชาวเมียนมาร์ที่เพิ่มขึ้นอย่างมีนัย ช่วยชดเชยการชะลอตัวของผู้ป่วยกัมพูชาและจีน ตลอดจน รายได้จากผู้ป่วยลาวที่ลดลง ด้านผู้ป่วยชาวไทยกลับมาฟื้นตัว YoY โดยแรงหนุนหลักมาจากจำนวนเคสผ่าตัด ใหญ่ ซึ่งเป็นกลุ่มโรคซับซ้อนและมีมาร์จิ้นสูง อีกทั้งเป็นช่วง High Season ของธุรกิจตรวจสุขภาพ โดยพบอัตรา การตรวจพบโรคสำคัญ ได้แก่ มะเร็งเต้านม/ปอด/ตับ และนิ่วในถุงน้ำดี คิดเป็นประมาณ 5% ของผู้เข้ารับบริการ ซึ่งนำไปสู่การรักษาต่อเนื่องกับ PR9

ทั้งนี้แม้รายได้เดือน ธ.ค. อ่อนตัวลง MOM ตามฤดูกาลจากวันหยุดยาวแต่ แรงส่งจากผู้ป่วยต่างชาติและกลุ่มโรคซับซ้อนยังช่วยพยุงภาพรวมได้ดี ส่วนการระบาดของไข้หวัดใหญ่, RSV และ มือเท้าปาก แม้จะเพิ่มขึ้นจากสภาพอากาศที่ปีนี้ฝนมาช้ากว่าปกติ แต่ไม่ได้ช่วยดันรายได้มากนักเพราะส่วนใหญ่ เป็นผู้ป่วยอาการไม่รุนแรง อีกทั้งบริษัทประกันมีความเข้มงวดในการอนุมัติการเคลมมากขึ้น ส่งผลให้รายได้จาก โรคกลุ่มนี้ชะลอลงเล็กน้อย YoY ในส่วนของเคสที่ไม่เร่งด่วน เช่น เลสิค, ศัลยกรรมความงาม และ การดูแล ผิวพรรณ ยังคงชะลอตัวตามภาวะเศรษฐกิจ ทำให้ PR9 ต้องออกโปรโมชั่นและส่วนลดต่อเนื่องจนถึงสิ้นปี รวมถึง การให้ส่วนลดค่าห้องสำหรับผู้ป่วยคนไทย ซึ่งเป็นค่าใช้จ่ายที่มักอยู่นอกความคุ้มครองของบริษัทประกัน ส่งผล ให้อัตรากำไรขั้นต้นถูกกดดันเล็กน้อย คาดอยู่ที่ 36.3% ลดลงจาก 36.5% ใน 3Q68 แต่ยังสูงขึ้นจาก 34.9% ใน 4Q67 ตามสัดส่วนรายได้ต่างชาติที่เพิ่มขึ้นมาที่ราว25-26% จาก 20% ในช่วงเดียวกันปีก่อน

ด้านค่าใช้จ่าย SG&A น้อยกว่าที่ประเมินไว้มาก จากการควบคุมงบการตลาดได้ดีขึ้น อาศัยการรับรู้แบรนด์ที่ แข็งแกร่งขึ้นในตลาดต่างประเทศ และการบอกต่อจากผลการรักษาและความคุ้มค่าด้านราคาทำให้ความจำเป็นใน การใช้เม็ดเงินการตลาดลง แม้จะมีค่าใช้จ่ายพิเศษบางส่วนจากการตั้งสำรองผลประโยชน์พนักงานที่เกิดจากการ มอบทองคำให้แก่พนักงานซึ่งคงค้างมาจาก 3Q68 และค่าใช้จ่ายที่เกิดขึ้นครั้งเดียวจากการตรวจรับรองมาตรฐาน JCI สำหรับ Re-Accredited ทุก 3 ปี ราว3 ล้านบาท ส่งผลให้เทียบอัตรา SG&A/Sales แล้วอยู่ที่ 18.9% ลดลง จาก 19.1% ใน 4Q67 และ 19.8% ใน 3Q68 ขณะที่อัตราภาษีจ่ายคาดว่าจะกลับสู่ระดับปกติเนื่องจากไม่มีสิทธิ ประโยชน์ BOI เหมือนไตรมาสก่อนหน้า และช่วงเดียวกันปีก่อน โดยคาดอยู่ที่ 20% เพิ่มขึ้นจาก 11.9% ใน 4Q67 และ 14.4% ใน 3Q68

โมเมนตัมกำไร 1Q69 เดินหน้าโตต่อ YoY
ฝ่ายวิจัยมีมุมมองเชิงบวกมากขึ้นต่อแนวโน้มผลประกอบการ 1Q69 โดยคาดว่ากำไรจะเติบโตดีเมื่อเทียบกับช่วง เดียวกันปีก่อน สนับสนุนหลักจากการขยายตัวของฐานผู้ป่วยต่างชาติ ซึ่งเพิ่มขึ้นทั้งจากกลุ่มลูกค้าเดิมที่ส่วน ใหญ่เป็นเคสหนักถูกส่งต่อเข้ามาต่อเนื่อง และจากตลาดใหม่ๆ อย่างอินโดนีเซีย ภายหลัง PR9 เดินหน้ารุกบริการ ศัลยกรรมความงาม และเตรียมเพิ่มบริการที่ตอบโจทย์เพื่อดึงดูดผู้ป่วยกลุ่มนี้มากยิ่งขึ้น การเติบโตดังกล่าวช่วย ชดเชยรายได้ที่หายไปจากผู้ป่วยกัมพูชาตั้งแต่กลางปี 68 และผู้ป่วยจีนที่ยังไม่ฟื้นตัวจากฐานสูงในปีก่อน รวมถึง ผลกระทบจากภาคการท่องเที่ยวที่ชะลอตัว เดิมทั้ง 2 ประเทศนี้มีสัดส่วนรายได้รวมกันราว5-6%ของรายได้ รพ. สำหรับผู้ป่วยคนไทยคาดว่ายังทรงตัวจากแรงกดดันด้านเศรษฐกิจ

โดย PR9 จะยังใช้นโยบายส่วนลดเช่นเดียวกัน กับช่วงปลายปี 68 เพื่อรักษาฐานลูกค้าคนไทยไว้ แม้จะส่งผลกระทบต่ออัตรากำไรขั้นต้นเล็กน้อย แต่จะได้รับชดเชยจากสัดส่วนต่างชาติที่มีมาร์จิ้นสูงเพิ่มขึ้น อย่างไรก็ตามหากเทียบผลประกอบการ QoQ คาดชะลอตัว เนื่องจากฐานกำไรที่สูงใน 4Q68 ซึ่งถือเป็นไตรมาสที่ดีที่สุดของปี อีกทั้งยังได้รับผลกระทบจากเดือนรอมฎอน ซึ่ง ปีนี้ตรงกับวันที่ 27 ก.พ.–28 มี.ค. ใกล้เคียงกับปีก่อนที่อยู่ระหว่าง 1-30 มี.ค.68 ส่งผลต่อการเข้ารับบริการของ กลุ่มลูกค้าตะวันออกกลาง ซึ่งมีสัดส่วนรายได้คิดเป็นราว11-12% ของรายได้ รพ. โดยผู้บริหารประเมินว่าได้รับ ผลกระทบเฉพาะกลุ่มลูกค้า OPD ซึ่งมีสัดส่วนไม่มากนัก ขณะที่กลุ่มผู้ป่วย IPD ยังคงเข้ารับการรักษาตัว ตามปกติ

ส่วนของแผนเพิ่มจำนวนเตียง ซึ่งเดิมคาดว่าจะทยอยเปิดให้บริการช่วงต้นปี 69 จำนวน 20 เตียง ได้เลื่อนออกไป เป็น 3Q69 เนื่องจากการปรับปรุงพื้นที่ (Renovate) ยังไม่แล้วเสร็จตามกำหนด

น้ำหนักการลงทุน “Outperform” ราคาเหมาะสมปี 69 อยู่ที่ 31 บาท
ฝ่ายวิจัยได้ปรับประมาณการกำไรขึ้นเล็กน้อย ส่งผลให้กำไรสุทธิปี 68 อยู่ที่ 836 ล้านบาท เติบโต 17.3%YoY ภายใต้สมมติฐานรายได้ รพ.อยู่ที่ 5,316 ล้านบาท เพิ่มขึ้น 14.7%YoY อย่างไรก็ดีสำหรับปี 69 ฝ่ายวิจัยยังคง ประมาณการเดิมแบบอนุรักษ์นิยมที่ 946 ล้านบาท หรือเติบโต 13.2%YoY เนื่องจากยังมีปัจจัยความไม่แน่นอน หลายด้านทั้งเศรษฐกิจไทยที่ฟื้นตัวช้ากว่าคาด, สถานการณ์ความตึงเครียดชายแดนไทย-กัมพูชาที่ยังคงอยู่ รวมถึงความขัดแย้งระหว่างสหรัฐกับประเทศต่างๆ ที่อาจส่งผลต่อบรรยากาศโดยรวมและการเดินทางระหว่าง ประเทศสำหรับลูกค้าต่างชาติ

ประเมินราคาเหมาะสมปี 69 อิง DCF ซึ่งยังไม่รวมโอกาสการเข้าใช้บริการของกลุ่ม ผู้ป่วยคูเวตรัฐสวัสดิการ (GOP) อยู่ที่ 31.00 บาท คิดเป็น Upside สูงถึง 65% จากราคาหุ้นที่ปรับตัวลงแรงก่อน หน้า เป็นผลจากกระแสข่าวบริษัทประกันรายใหญ่อาจจะยุติการขายประกันสุขภาพแบบเหมาจ่าย อย่างไรก็ตาม ประเด็นดังกล่าวยังไม่มีข้อสรุปชัดเจน ฝ่ายวิจัยประเมินผลกระทบต่อ PR9 อยู่ในกรอบจำกัด แม้รายได้จากกลุ่ม ประกันสุขภาพจะมีสัดส่วนราว 24% ของรายได้ รพ. และส่วนใหญ่เป็นบริษัทประกันในประเทศ แต่ที่ผ่านมาลูกค้า กลุ่มนี้มักมีการจ่ายส่วนเกินอยู่แล้ว โดยเฉพาะค่าห้องพัก อีกทั้ง PR9 ยังมีโปรแกรมช่วยผู้ป่วยมาต่อเนื่องตั้งแต่ ต้นปี 68เช่น ส่วนลดค่าห้อง 5-10%, ร่วมมือกับบัตรเครดิตเพื่อแบ่งจ่ายค่าผ่าตัดใหญ่ซึ่งช่วยลดภาระผู้ป่วยและ รักษาความสามารถในการจ่ายได้เป็นอย่างดี

สำหรับผลการดำเนินงาน 4Q68 ฝ่ายวิจัยมีมุมมองเชิงบวก โดยคาดว่ากำไรจะกลับมาเติบโตได้ทั้ง YoY และ QoQ จากการเติบโตของกลุ่มผู้ป่วยต่างชาติ, การฟื้นตัวของลูกค้าคนไทยตามจำนวนเคสผ่าตัดใหญ่ที่เพิ่มขึ้น กอปรกับเป็น High Season ของธุรกิจตรวจสุขภาพ แม้จะมีผลกระทบเล็กน้อยจากการให้ส่วนลดเพื่อรักษาฐาน ลูกค้าคนไทยไว้ก็ตาม รวมถึงค่าใช้จ่ายการตลาดที่ลดลงกว่าคาดมากจากมาตรการคุมค่าใช้จ่ายที่เข้มงวด, ผลลัพธ์ของการสร้างแบรนด์ในช่วงก่อนหน้า แม้ว่าจะไม่มีแรงหนุนจากสิทธิประโยชน์ภาษี BOI เหมือนใน 4Q67 และ 3Q68 ฝ่ายวิจัยเล็งเห็นถึงผลตอบแทนจากการลงทุนที่มีโอกาสชนะตลาดได้ จึงปรับน้ำหนักการลงทุนจาก เดิม Neutral เป็น Outperform

จัดทำโดย : ประสิทธิ์ รัตนกิจกมล CFA,CISA
นักวิเคราะห์ปัจจัยพื้นฐานด้านหลักทรัพย์
เลขทะเบียนนักวิเคราะห์: 025917

หทัยชนก มูลวงศ์
นักวิเคราะห์ปัจจัยพื้นฐานด้านตลาดทุน
เลขทะเบียนนักวิเคราะห์: 064324